股指期货在证券投资基金资产管理中的运用

     一、海外证券投资基金参与股指期货概貌

      1 .美国证券投资基金参与股指期货概况
      美国在1982年推出股指期货后，经过短短20多年时间的发展，2005年股指期货的年成交量达到4亿手，占全球股指期货产品成交量的44 .5%。
图1  美国股指期货成交量和增长率

      资料来源：BIS 海富期货
      股指期货交易品种体系完善，已经形成了大盘股、中盘股和小盘股的交易指数体系。股指期货电子化和小型化的发展势头迅猛。1992年，芝加哥商业交易所（CME）启动了电子化交易平台Globex，最初用于在公开喊价交易时段结束后，为CME产品提供晚间电子化交易。后来CME推出基于Globex平台的电子化迷你型（E-mini）合约，这种合约几乎全天24小时交易，一经推出，立即受到投资者的热烈追捧。1996年推出的E-mini S&P500 合约，目前已经成为全球成交量最大的股指期货合约；1999年推出的E-Mini Nasdaq100合约，也成为全球成交量第三大股指期货合约。
      美国参与股指期货的机构比较广泛，包括养老基金、共同基金、对冲基金、期货基金、投资银行、保险公司等。根据晨星公司的投资风格箱的方法，将证券投资基金分为9类：大盘平衡型、大盘成长型、大盘价值型、中盘平衡型、中盘成长型、中盘价值型、小盘平衡型、小盘成长型和小盘价值型。考察每类基金3年的业绩排名前十位的基金运用股指期货等金融衍生品的情况，考察的数据为2006年3月31日基金的股指期货等金融衍生品投资占净资产的百分比。大盘基金参与金融衍生品的比例为53%，中盘基金参与金融衍生品的比例为60%，小盘基金参与金融衍生品的比例为23%。参与金融衍生品的基金中，大盘基金投资的比例都不超过5%；中盘基金除个别比例较高外，投资的比例都不超过2%；小盘基金投资比例普遍偏小，大部分不超过1%。可见主要是大、中盘证券基金参与股指期货等金融衍生品市场，参与的深度并不深。
      2 .台湾地区证券投资基金参与股指期货概貌
      我国台湾地区股指期货从1998年开始起步，首先推出台指期货，随后在2001年推出小型台指期货（MTX），2003年推出成份股指数期货台湾50期货（T5F）。在短短8年的时间里，台湾期货交易所共推出了10个股指期货和期权合约。这些股指期货、期权合约的标的指数涵盖了综合指数、行业指数和成份股指数。台湾股指期货成交量增长迅猛，从2000年到2004年每年的增长率超过40%。台湾股指期货在2005年有所下降，主要是由于台湾股指期权交易火爆，对股指期货交易产生了一定的“挤出效应”。
       图2  台湾股指期货成交量和增长率

       资料来源：台湾期货交易所  海富期货
       台湾地区参与股指期货的投资主体为证券自营、期货自营、证券投资基金、期货基金、境外合格投资者（QFII）和自然人等。
       从台湾地区的投资主体参与期货的情况来看，自然人股指期货的市场占有率呈现逐年下降的趋势，由最初的高达95%降至目前的不足40%。市场特征由散户为主转为机构参与为主。从台湾股指期货推出的第二年即1999年起，允许期货公司从事自营业务，股指期货及期权的期货自营市场占有率逐年增加，截至2006年8月31日，2006年期货自营的市场占有率达到56%。1999年，允许合格的外资机构投资者（QFII）参与股指期货和期权，QFII的市场占有率逐年增加，在2004年达到峰值，将近5%，随后的比例逐年减少。截至2006年8月31日，2006年的市场占有率约2 .5%。
      证券投资基金从2000年开始参与股指期货和期权交易，市场占有率不超过0 .6%，对市场的影响可以忽略不计。
     图3  台湾股指期货及期权市场参与主体市场占有率（单位：%）

     说明：2006年数据截止到2006年8月31日
     资料来源：台湾期货交易所  海富期货
     虽然证券基金在整个股指期货和期权交易中的市场占有率很小，但是从绝对量来看，证券基金运用股指期货和期权的数量增长势头迅猛。2000年到2003年，证券投资基金利用股指期货、期权还比较谨慎。台湾证券基金是从2004年开始较大幅度介入股指期货、期权市场。到2004年后，证券基金投资股指期货、期权的资金明显放大，较上一年度增长了440%。
      图4  台湾证券投资基金利用股指期货及期权情况

      说明：2006年成交量及增长率根据截至2006年8月31日数据同比预测
      数据来源：台湾期货交易所  海富期货

       截至2005年底，台湾一共有286家证券投资基金，大部分在招募说明书中载明投资股指期货、期权，其中109只基金运用了股指期货及期权，参与的比例大约为38%。运用股指期货、期权投机性头寸的价值总额都不超过净资产的15%，平均比例为5%。
      对台湾证券投资信托暨顾问公会公布的数据进行整理归纳，2006年7月份台湾证券投资基金参与股指期货和期权的共38家基金，参与的比例为13%。其中利用股指期货和期权进行资产配置或投机的有8家，利用股指期货和期权进行套期保值的有28家。其中2家参与了套利交易。可见证券投资基金参与股指期货、期权的主要目的是套期保值。其中参与投机交易的合约价值占基金的净资产的比例最高为14 .38%；参与套保交易最高的套保率为92 .52%。